공통요인이 주식수익률간 상관행렬과 분산투자에 미치는 영향

엄철준; 박종원

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자료유형: 학술저널

저자정보: 엄철준 박종원

저널정보: 한국증권학회 한국증권학회지 한국증권학회지 제45권 제4호

발행연도: 2016.9

수록면: 865 - 894 (30page)

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본 연구는 주식수익률에 영향을 미치는 것으로 잘 알려진 공통요인이 주식수익률간 상관관계행렬과 포트폴리오의 분산투자 수준에 미치는 영향을 검증하였다. 공통요인의 속성을 반영하는 상관관계행렬을 추정한 후, 이를 포트폴리오 구성을 위한 최적화함수에 적용하는 기존연구와는 달리 본 연구에서는 상관관계행렬로부터 공통요인의 속성을 제거함으로서 해당 요인이 상관관계행렬에서 갖는 영향력을 직접 분석한다. 또 포트폴리오 구성에 원래 상관관계행렬을 적용한 결과와 공통요인이 제거된 상관관계행렬을 적용한 결과를 비교하여 분산투자와 위험감소에 미치는 영향을 검증한다. 2004년～2014년의 한국 주식시장의 자료를 이용하여 분석한 본 연구의 주요결과는 다음과 같다. 첫째, 선정된 7가지 공통요인(시장요인, 규모요인, 가치요인, 모멘텀, 단기반전요인, 장기반전요인, 유동성요인)이 상관관계행렬에 미치는 상대적 영향력을 분석한 결과는, 시장요인이 가장 큰 영향력을 보였다. 기업규모에 따라 표본을 구분한 결과는 대규모 주식에서는 시장요인, 가치요인, 장기반전요인 등이 상대적으로 높은 영향력을 보였으며, 소규모 주식에서는 규모요인이 분명한 차이를 만들었다. 둘째, 포트폴리오 구성을 위한 최적화함수에 적용한 결과는, 상관관계행렬에 대한 공통요인의 영향력 차이가 분산투자 및 위험축소의 정도에 의미 있는 영향을 미침을 보여 준다. 특히 시장요인이 조정된 상관관계행렬을 이용한 포트폴리오에서 분산투자 및 위험축소 정도의 차이가 다른 공통요인에 비하여 분명하게 높게 나타난다. 기업규모에 따라 구분한 경우 소규모주식집단에서 규모요인이 조정된 상관관계행렬로부터 도출된 분산투자와 위험축소 수준이 대규모주식의 경우와 분명한 차이를 보였다. 마지막으로, 시장요인을 제거한 상관관계행렬을 이용한 최적화 함수로부터 도출된 포트폴리오의 분산투자 및 위험축소 수준이 원래 상관관계행렬을 이용한 경우에 비해 우월하였다. 이는 시장요인이 기존연구에서 보고된 자산배분 최적화함수의 실무적용에서 나타나는 문제(이론적 기대와 달리 실제적으로는 투자비중이 제한된 종목들에 집중되는 문제)의 원인이 될 수 있음을 보여주는 흥미로운 결과이며, 본 연구에서 제안하는 공통요인의 속성을 직접적으로 통제한 상관관계행렬을 이용하는 방법이 공통요인의 상대적 영향력 평가와 자산배분 최적화함수의 실무적용상의 문제점을 개선시킬 수 있는 대안이 될 수 있음을 시사한다.

In this paper, we examine the effect of common factors on correlation matrix of stock returns and portfolio diversification and risk reduction. Contrary to the traditional method which uses the property of common factors to estimate the correlation matrix, we use the adjusted correlation matrices which are excluded the properties of common factors from the original correlation matrix. Selected common factors are the market risk premium, SMB, HML, Momentum, Long-run reversal, Short-run reversal, and Liquidity factors. Major empirical results for the Korean Stock Market are as follows: First, the market factor has the most powerful effect on the correlation matrix of stock returns. And in the large stock group the market factor, SMB, and HML have a relatively high influence, but in the small stock group the size factor (SMB) makes a distinct difference between the two correlation matrices. Second, the results of portfolio optimization show that the effect of common factors on correlation matrix makes a significant influence on the portfolio diversification and risk reduction. Especially, the difference of diversification and risk reduction between the original portfolio optimization results and the adjusted portfolio optimization results is very large in case of using the adjusted correlation matrix with the market factor compared to those of other common factors. And in the small stock group the difference of diversification and risk reduction is large in case of using the adjusted correlation matrix with the size factor compared to the large stock group. Third, the performance of diversification and risk reduction is very high in case of using the adjusted correlation matrix with the market factor compared to those of original correlation matrix. These results mean that the practical problem of portfolio optimization function in real field (the results with concentrated diversification portfolios instead of the well-diversified portfolio which is expected in the portfolio theory) is caused by the effect of market factor on the correlation matrix and the adjusted correlation matrix which is excluded the property of common factor can be useful for constructing the optimal portfolio in real field.

#시장요인 #위험축소 #Risk Reduction #상관관계행렬 #Market Factor #공통요인 #Correlation Matrix #Portfolio Diversification #Common Factor #분산투자

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[학술지(정기간행물)] - 김규영 / 2001 / 한국 주식시장에서 기대수익률의 결정요인은 무엇인가? / 증권학회지 28 (1) : 57 ~ 85

[학술지(정기간행물)] - 김석진 / 2000 / 기업규모와 장부가/시가 비율과 주식수익률의 관계 / 재무연구 13 (2) : 21 ~ 47

[학술지(정기간행물)] - 윤상용 / 2009 / 한국 주식시장에서 유동성 요인을 포함한 3요인 모형의 설명력에 관한 연구 / 재무연구 22 (1) : 1 ~ 44

[학술지(정기간행물)] - 엄철준 / 2012 / 시장상황을 고려한 기대 주식수익률의 횡단면에 관한 재조사 / 재무연구 25 (4) : 599 ~ 639

[학술지(정기간행물)] - 엄철준 / 2014 / 한국 주식시장의 규모효과에 대한 재검증 / 재무관리연구 31 (3) : 113 ~ 151

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