경영자 이익예측정보의 시장반응과 그 결정요인

권수영; 고영우; 황문호

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자료유형: 학술저널

저자정보: 권수영 고영우 황문호

저널정보: 한국경영학회 경영학연구 경영학연구 제39권 제4호

발행연도: 2010.8

수록면: 995 - 1,021 (27page)

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본 연구는 공정공시를 통해 발표된 경영자 이익예측정보의 정보효과를 검토하고, 투자자들의 시장반응을 결정하는 예측정 보의 특성과 보고이익의 질적 속성 등을 실증적으로 분석하였다. 2002년 11월부터 2007년 말까지 발표된 470건의 영 업이익 예측치를 대상으로 분석을 수행한 결과, 예측정보의 공시시점 전·후로 유의한 초과수익률이 관찰되어 경영자 예 측정보가 투자자들에게 유의한 정보를 전달하는 것으로 나타났다. 또한 투자자들은 예측기간이 짧은 정보이거나 기업설명 회 등과 같이 투자전문가들을 대상으로 제공된 정보에 보다 민감하게 반응하였으며, 반대로 보고이익에 대한 경영자의 재 량성이 높거나 영업실적의 변동성이 높을수록 둔화된 반응을 보이는 것으로 나타났다. 한편 사후적 예측정확성과 시장반 응과의 관계를 검토한 추가분석에서는 주가변동이 예측차이뿐만 아니라 예측정확성과도 유의한 관련성을 가지는 것으로 관찰되었다. 이러한 결과는 시장참여자들이 이익예측정보의 특성뿐만 아니라 그 이익정보의 신뢰성과 불확실성까지 고려 하여 의사결정에 반영하고 있음을 의미한다. 기존의 국내 연구들이 경영자 예측정보의 정보효과에만 초점을 맞춘 것과 달리, 본 연구는 시장반응에 영향을 미치는 공 시정보의 특성과 보고이익의 질적 속성을 파악하는 등 정보효과 분석의 외연을 확장하였다는 점에서 차별적 의의가 있다. 아울러 본 연구의 결과는 자본시장에서 직접적으로 관찰하기 어려운 시장참여자들의 행동을 이해하는 데 유용한 통찰력을 제공할 수 있을 것으로 기대된다.

This study investigates 1) whether management earnings forecasts under Regulation Fair Disclosure convey new information to the market regarding the change in the intrinsic value of the company, 2) how forecast characteristics and earnings qualities affect the magnitude of market reaction to management earnings forecasts, 3) whether the ex post accuracy of management forecasts influences the information content of the management earnings forecasts. Management earnings forecasts are voluntary managerial disclosures that predict earnings prior to the expected reporting day (King et al. 1990). Managers often disclose earnings forecasts to correct information asymmetry problems, which influence their firm's stock price (Leuz and Verrecchia 2000). Many studies from 1970s and early 1980s demonstrated that management earnings forecasts indeed have the information content as they influence stock prices in U.S (Patell 1976; Jaggi 1978; Penman 1980; Ajinkya and Gift 1984; Waymire 1984). But, little research has examined the relation between management earnings forecasts and the market reaction in Korea except studies by Sohn (1997) and Han et al. (2000). However, the results from these studies produced conflicting results. One of the main motives for this study is that the information environment of Korean stock market has substantially changed after adopting the Regulation Fair Disclosure (FD), which we expect to influence the information content of management forecasts. Regulation FD prohibits companies from disclosing market-sensitive information to selected investors before making it public. This enables investors to access material financial information at the same time, so the market reaction is anticipated to be more reflective around the disclosure day than before. Thus, the first hypothesis of this paper is to revisit the basic question that a good news forecast of manager is associated with an upward price revision and a bad news forecast with a downward revision (H1). Having established that management forecasts have information content, we investigate whether forecast characteristics and earnings qualities affect the magnitude of stock price reactions to management forecasts. Hutton et al. (2003) argue that bad news forecasts are regarded as inherently informative, whereas good news forecasts are considered informative only when accompanied by verifiable forward-looking information. So, we hypothesize that the market reaction to bad news forecasts will be larger than that to good news (H2-1). As for the accuracy of forecast time horizon, the previous studies reported that the management forecasts with shorter time horizon are more accurate than those with longer time horizon (Pownall et al. 1993; Rogers and Stocken 2005) We expect that the forecasts with shorter horizon will have larger market responses to management forecasts than those with longer horizon (H2-2). Bamber and Cheon (1998) suggest that forecasts disclosed to analysts and reporters are more accurate than those through other venue. Based on this, we hypothesize that forecasts through IR or conference call will have higher information content than those through other venue (H2-3). Kasznik (1999) finds the firms with good news have significantly positive discretionary accruals. Gong et al. (2009) show the positive association between accruals and subsequent management earings forecast errors. Based on these studies, we expect that management forecast with higher accruals will have smaller stock price responses (H2-4). Lastly, we hypothesize that management forecasts with higher earnings volatility will have smaller market reactions (H2-5). These three (H2-3, 4, and 5) hypotheses are not specifically tested in the existing research. McNichols (1989) documents that stock prices reflect information beyond management earnings forecasts because investors access some information that managers do not report. Based on this, we additionally investigate whether ex post management forecast errors are negatively related to the magnitude of market reactions to management forecasts as a supplementary test. We collect management earnings forecasts for the firms listed on Korean Stock Exchange for the period of November 2002 to 2007 from the DART database. The sample selection criteria yield a final sample of 470 firm-year observations. We test our hypotheses by analyzing abnormal returns and U-ratio around the dates of forecasts. And then, we regress cumulative abnormal returns on test variables including control variables. Overall, empirical results support most of hypotheses specified. We find that 1) management earnings forecasts have information content after adopting Fair Regulation Rule, 2) forecasts with short horizon/IR or conference call venue are more informative than forecasts with long horizon/newspaper etc, 3) The stock price responses underreact to the management forecasts when the managers’ discretion over earnings and/or earnings volatility are larger, and 4) ex post management forecasts errors are negatively related to the magnitude of market reactions to management forecasts. This study makes several contributions to the voluntary disclosure literature in Korea. First and foremost, this paper provides strong evidence that management earnings forecasts under Regulation FD have information content in Korea. Second, this paper extends prior studies by investigating the relation between management forecast characteristics as well as earnings qualities and market responses. Third, we introduce new factors (forecast venue, accruals, and earings volatility) that can affect market responses to management forecasts. These results indicate that stock prices respond to not only forecast earnings but also forecast characteristics and earings qualities. We expect this study provides implications to market participants with respect to how investors assess and react to management forecasts.

#earnings quality #Fair Disclosure #information content #management earnings forecasts #경영자 예측정보 #공정공시 #이익의 질 #정보효과

참고문헌 (43)

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1. [학술지(정기간행물)] - 권수영 / 2009 / 공정공시제도 도입 이후 경영자예측정보의 정확성 / 회계학연구 34 (1) : 107 ~ 141

2. [학술지(정기간행물)] - 김성민 / 2005 / 공정공시제도 도입이후 기업의 공시행태 및 비기대실적치의 정보효과 / Asia-Pacific Journal of Financial Studies 34 (3) : 71 ~ 100

3. [학술지(정기간행물)] - 손성규 / 1997 / 경영자의 자발적 회계정보 예측에 대한 주식시장에서의 정보효과 / 회계학연구 22 (4) : 159 ~ 191

4. [학술지(정기간행물)] - 손성규 / 2000 / 거래량변동을 통한 경영자 예측정보공시의 정보효과에 관한 연구 / 회계학연구 25 (4) : 27 ~ 53

5. [학술지(정기간행물)] - 이계원 / 2007 / 공정공시제도 시행에 따른 정보전달환경의 변화－상장 소규모 기업의 이익정보를 중심으로－ / 회계정보연구 25 (4) : 177 ~ 198

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