CDS 구조화 거래에 내재된 리스크 분석 및 관리방안

이우용

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자료유형: 학술저널

저자정보: 이우용 (숭실대학교)

저널정보: 대한경영학회 대한경영학회지 대한경영학회지 제31권 제10호

발행연도: 2018.10

수록면: 1,923 - 1,943 (21page)

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이 논문의 연구 히스토리 (2)

2018

CDS 구조화 거래에 내재된 리스크 분석 및 관리방안

이우용 대한경영학회지 2018.10 학술저널

CDS 구조화 거래에 내재된 리스크 분석 및 관리방안

이우용 경영학과 2018.01 학위논문

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2010년 이전 CDS Premium 및 채권금리가 높았던 시기에는 CDS 보장매도 포지션의 만기와 CDS 보장매 포지션의 만기를 일치시키고도 적정한 수익을 확보할 수 있어 목표수익을 달성할 수 있었다. 하지만, 2010년 이후 CDS Premium 및 채권금리 하락으로 만기 일치전략으로는 수익이 크지 않아 목표수익을 달성하기 어려워지면서 금융기관들은 수익성 유지를 위하여 리스크를 부담하는 구조의 CDS 거래가 발생하게 되었다.
리스크를 부담하는 구조의 CDS 거래는 만기 Mismatch(장기 CDS 보장매도+단기 CDS 보장매입)과 Correlation Mismatch(Single Name CDS 보장매도 포트폴리오+FTD CDS 보장매입)이 대표적인데 해당 구조는 리스크가 있기 때문에 적정수준의 통제가 필요하며 본 논문에서 실무적으로 활용가능한 관리방안을 제시하고자 한다.
이를 위해서 Single Name CDS와 nTD CDS(n-th To Default CDS)의 공정가격 산출방법, 리스크 측정방법, 준거자산의 CDS Curve(CDS의 리스크요인)의 과거 시계열 자료를 활용하여 CDS 구조별로 1년 동안 발생할 수 있는 손실률을 산출하고 CDS 구조별로 발생할 수 있는 손실률을 자기자본, 목표 ROE, CDS 포트폴리오의 ROE 기여도를 고려하여 거래 구조별 적정규모를 산출하였다.
아울러 거래구조별 적정규모를 산출하기 위해 가장 중요한 것은 Single Name CDS 및 nTD CDS의 공정가격 산출방법과 리스크측정 방법론이다. Single Name CDS의 경우 CDS의 준거자산(Reference Entity)의 만기별 CDS Curve와 CDS Premium 및 내재부도확률(Implied Default Probability)과의 등가식을 활용하여 만기별 내재부도확률을 산출하는 방법으로 공정가격을 산출하고 만기별 CDS Curve 변화에 따른 손익변화(민감도)를 계산하여 리스크를 측정한다.
또한, nTD CDS의 경우 평가일 이후 현금흐름이 발생하는 구간별로 누적으로 n개 이상이 부도가 발생할 확률을 산출하는 것이 핵심요소인데 이를 위하여 John Hull & Alan White가 2004년도에 발표한 “Valuation of a CDO and nth to Default CDS Without Monte Carlo Simulation"에 있는 방법론을 활용하였다.

Financial company achieved target profit from CDS portfolios matched the maturity of protection buy and protection sell before 2010 (period that CDS Premium and bond yield are in high level). But, as CDS Premium and bond yield are lower after 2010, CDS portfolios that increase risk was appeared to maintain the target profit since financial company did not achieve target profit because of low margin of maturity matched portfolio.
Maturity mismatch portfolio (long-term CDS protection sell and short-term CDS protection buy) and correlation mismatch portfolio (portfolio of single name CDS protection sell and first-to-default CDS protection buy) are representative. Since the portfolio has a risk, adequate control for risk management is required and practical management measures are to be proposed in this paper. Based on the evaluation model and risk measuring methods and time series data, loss rate that could occur for one year was calculated. And optimum level of scale was calculated by using loss rate, equity capital, target ROE, and ROE contribution of CDS portfolio.
For this, most important thing for calculating optimum level of scale is fair value calculation method and risk measurement method of single name CDS and nTD CDS. Fair value of single name CDS is calculated by using equivalence equation of CDS premium in CDS curve of reference entity and implied default probability. And risk is calculated by measuring sensitivity (profit and loss change as CDS curve changes). Core element for calculating fair value of nTD CDS is calculation of implied default probability of more than n reference entities among N reference entities for each cash flow interval after pricing day. For this, I used a method in a article "Valuation of a CDO and nth to Default CDS Without Monte Carlo Simulation" published by John Hull and Alan White at 2004.
To sum up the valuation process of single name CDS and nTD CDS, it is as follows.
First, in case of single name CDS, calculate the cumulative default probability up to each cash flow point in the CDS position by using the equivalent equation of CDS premium and default probability because cash flow of single name CDS depends on credit event of reference entity. And calculate the fair CDS premium of fitting into cash flow interval of a CDS position to evaluate. And then calculate MTM price by using the fair CDS premium in previous step and CDS premium settled as trading day. Second, in case of nTD CDS, we suppose that credit event occurs in capital erosion (a situation in which asset value is below liability value). First process is to calculate the cumulative default probability of each reference entity though the same method of single name CDS. And calculate conditional k-th cumulative default probability and unconditional k-th cumulative default probability through the integration of market common factor (the specific method is in the text). Last process is to calculate implied default probability of more than n reference entities among N reference entities by using the unconditional k-th cumulative default probability in previous step. And subsequent steps are the same as the case of single name CDS.
To sum up the conclusion, the appropriate limit on the CDS structured portfolio is calculated by using differences in profit and loss when CDS curve changes by 1bp. In case of owner"s capital 5 trillion won, the limit on maturity mismatch CDS portfolio is 3.94 trillion won and the limit on correlation mismatch CDS portfolio is 2.37 trillion won.

#CDS #구조화거래 #공정가격 #민감도 #Copula #CDS #Derivatives Structuring #Fair Value #Sensitivity #Copula function

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[학술지(정기간행물)] - 강장구 / 2010 / CDS 스프레드의 결정요인에 대한 연구 / 금융연구 24 (2) : 99 ~ 128

[학술지(정기간행물)] - 김영성 / 2013 / KTB Swap를 이용한 CDS 신용구조화 / Korea Business Review 17 (4) : 23 ~ 47

[학술대회논문] - 김홍배 / 2011 / 자산스왑 스프레드와 CDS 스프레드간 차익거래 및 가격 발견 / 한국금융공학회 학술발표논문집 2011 (2) : 1 ~ 23

[학술지(정기간행물)] - 김홍배 / 2012 / The Information Content of Option Volatility for Credit Default Swap / 金融工學硏究 11 (3) : 163 ~ 186

[학술지(정기간행물)] - 배광일 / 2010 / 국내 CDS시장과 주식시장의 관계에 관한 연구 / 선물연구 18 (4) : 1 ~ 22

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