미국 내부자거래의 이득토출책임(Disgorgement)에 대한 비교법적 연구

송지민

doi:10.24886/BLR.2021.9.35.3.159

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자료유형: 학술저널

저자정보: 송지민 (국회입법조사처)

저널정보: 한국기업법학회 기업법연구 企業法硏究第35卷第3號 (通卷第86號)

발행연도: 2021.9

수록면: 159 - 201 (43page)

DOI: 10.24886/BLR.2021.9.35.3.159

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본 논문은 미국 증권거래시 내부자거래 위반에 대하여 부과하는 이득토출책임 법리를 살펴보았다. 미국의 내부자거래규제 이론은 정보 소유이론, 신인의무 이론, 유용이론을 바탕으로 발전하였고 내부자거래의 민사책임으로 손해배상책임과 이득토출책임을 부과하고 있다. 본 논문은 국내문헌 중 미국의 내부자거래 위반에 대한 이득토출책임에 대한 연구가 부족하다는 데에 초점을 두고, 내부자거래 위반에 대하여 이득토출책임을 부과한 판례 및 그 근거를 살펴보았다. 본 논문은 미국의 증권거래법과 판례법에서 내부자거래시 민사책임 외에도 민사금전벌, 형사책임 등을 부과하지만, 그 기본이 되는 책임은 이득토출책임이라고 판단하였다. 뿐만 아니라 본 논문은 내부자거래의 예방적 규제라고 할 수 있는 미국 증권거래법 제16(b)조의 입법 당시 논의도 살펴보았다. 입법당시의 논의를 통하여, 제16(b)조는 신인의무 위반에 대한 이득토출책임을 내부자의 주식 단기매매에 도입한 규정임을 확인할 수 있었다.
본 논문은 자본시장법이 단기매매차익반환 규정을 두는 반면, 일반적인 내부자거래 위반에 대하여 이득토출책임을 부과하지 않는 것은 정합성 및 규제 목적 달성 측면에서 타당하지 않다고 생각한다. 또한 현행 내부자거래에 대한 손해배상책임은 손해배상금액 산정의 어려움 등을 이유로 제대로 활용되지 않고 있다. 따라서 본 논문은 자본시장법상 내부자거래에 대한 민사책임 규정으로 손해배상책임에 추가로 이득토출책임을 도입할 것을 제안하였다.
나아가 본 논문에서는 이득토출책임뿐 아니라 민사금전벌이 손해를 입은 투자자에게 반환될 수 있도록 하는 미국 증권거래법상 조항도 함께 검토하였다. 이득토출책임의 연원인 신탁법상 수탁자의 이득토출책임의 경우, 피고로부터 토출한 이익을 원고에게 반환하도록 하고 있다. 반면 주식시장에 다수의 증권거래자가 존재하는 내부자거래의 특성상 반환한 이익을 직접 투자자에게 반환하기 어렵다. 따라서 미국의 내부자거래 판례에서는 내부자에게 이득토출책임을 부과하는 경우, 그 이익을 회사에게 반환하지만, 궁극적으로 손해를 입은 투자자에게 반환하는 제도를 마련하고 있다. 즉, 내부자가 해당 이익을 회사에 반환한 이후, 해당 재원으로 이득토출책임 펀드(Disgorgement Fund)를 구성하여 손해를 입은 투자자에게 반환하도록 하고, 일정 기간 동안 투자자에게 반환되지 못한 경우에만 회사에 귀속하도록 한다. 또한, 투자자 보호의 중요성이 강조됨에 따라 이득토출 책임을 부과하지 않거나, 이득토출책임만으로 투자자에게 반환될 자금이 부족하다고 판단되는 경우, 제정법을 통해 민사금전벌 역시 투자자에게 반환할 수 있도록 페어펀드(Fair Fund) 규정도 마련하고 있다. 국내 주식시장에서 내부자거래로부터 손해를 입은 투자자 보호가 제대로 이루어지지 않는 것을 감안할 때 이득토출책임을 도입하여 투자자들에게 반환하도록 하고, 추가적 과징금이나 형사책임 등으로 환수한 금액을 투자자들에게 반환하는 입법을 고려해볼 필요가 있다.

This article examines disgorgement remedies in stock market insider trading in the States and in South Korea. The rationale for the prohibition against insider trading was articulated by information possession theory, fiduciary theory and misappropriation theory, but it is fiduciary theory that truly underlies insider trading cases in the U.S.A. For insider trading in the U.S.A, the insider is liable for either compensatory damages or disgorgement damages. And in 1984, a civil penalty for up to three times the profit gained and the loss avoided was then imposed for the violation and additional criminal sanction was introduced. This article confirms that although civil penalty sanctions and criminal penalties exist in Securities regulation in the U.S.A, the basic liabilities for insider trading are instead civil remedies which could be either compensatory damages or disgorgement of profits.
For insider trading in South Korea, the insider is also liable for compensatory damages(article 175) in the Financial Investment Services and Capital Markets Act. As there is practical difficulty of calculating compensatory damages either using the stock value at the time of plaintiff’s trade, or market price after dissemination of non-public information, the compensatory damages has not been used in any cases. Hence, criminal penalty(article 443) becomes the main way to deter insider trading in South Korea. Also, fines by the Financial Services Commission(article 429-2) could be imposed for insider trading. Disappointingly, the lack of discourse about disgorgement remedies for insider trading persisted despite the centrality of the fiduciary theory to the insider trading prohibition. But the criminal penalties and fines by the Financial Services Commission goes to the treasury but not to the injured investors. Hence, this article argues that disgorgement of profits should be imposed for insider trading in South Korea and protections for injured investors should be enhanced.
In addition, section 16(b) of the U.S.A Securities Exchange Act of 1934 requires that any profit realized by a company insider from the purchase and sale, or sale and purchase, of the company"s equity securities within a period of less than six months must be returned to the company. This provision was known as disgorgement of short-swing profits. The Financial Investment Services and Capital Market Act in Korea adopted this provision in article 172. The article questioned the rationale for the remedy-disparity between insider trading in general and short-term insider trading. This article proposes to insert disgorgement remedies into the Financial Investment Services and Capital Markets Acts to deter and prevent insider trading as well as compensate investors who have been injured by the insider trading.

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김건식 / 2001 / 미국의 증권규제 / 홍문사

김건식 / 2013 / 새로 쓴 자본시장법 / 두성사

김병연 / 2019 / 사례와 이론 자본시장법 / 박영사

김용재 / 2020 / 2020년 자본시장법원리 / 고려대학교출판문화원

김정수 / 2014 / 자본시장법원론 / SFL그룹

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